短期行情窄幅震荡促分歧渐现 机构判断债市走强尚有支撑

　　近期，债市呈现出窄幅震荡的格局，目前10年期国债收益率稳定在2.64%附近。

　　分析人士认为，短期内基本面“友好”的现实不会发生扭转，就该逻辑切入考虑利率方向，保持多头思维仍是自然而然的结果。

　　短期表现尚有支撑

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至9月9日收盘，银行间利率债市场收益率小幅波动。具体来看，SKY_3M下探1BP至1.46%；中债国债收益率曲线2年期上行1BP至2.08%；SKY_10Y微升1BP至2.64%。

　　面对上周明显下攻乏力的长端利率，债市做多行情是否还能持续？

　　记者在采访中发现，持看多心态的机构仍不在少数，毕竟基本面对债市依旧“友好”。

　　一方面，受违约、停工和疫情等因素影响，2022年房地产行业去杠杆有所加速，且目前仍处在低位修复过程中。

　　另一方面，此前公布的8月制造业采购经理指数(PMI)为49.4%，低于临界点，虽较7月有所改善，可幅度十分有限，依旧处于收缩区间。

　　再者，海关总署公布的最新数据显示，以美元计，8月出口金额同比增长7.1%，增速较上月回落10.9个百分点，远低于市场机构预测的14%。

　　“究其原因，身处全球经济减速的大背景下，海外对我国出口商品的需求有所降温并不出人意料。可以看到，8月摩根大通全球制造业PMI指数为50.3%，较上月低0.8个百分点，连续3个月下行，且正在逼近荣枯平衡线。”东方金诚首席宏观分析师王青解读认为，“展望未来，伴随去年同期出口基数抬高，以及海外经济下行态势对我国出口影响进一步体现，叠加出口商品价格上涨因素的拉动效应趋于弱化，则9月出口增速有可能进一步下降至5.0%左右。我们预计，出口增速波动下行将是基本趋势，不排除四季度个别月份会出现出口同比负增长的可能。”

　　扰动因素依旧存在

　　尽管整体环境仍偏利好，可市场中亦不乏扰动因素的存在，这也是导致近期债市震荡的重要原因。

　　“利率走到当前位置，机构的仓位和久期较8月初更重、更长。如果近期没有特别的增量因素出现，那么利率下行的动能将有所不足，虽然胜率还在。”天风证券固定收益首席分析师孙彬彬指出，“另据我们测算，在前期增量政策累加的作用下，9至10月份的社融数据或能延续弱改善状态。”

　　不仅如此，临近月末和季末时点，资金面的变动也会在很大程度上影响债市表现。

　　“我们认为，资金趋贵是大概率事件。”在光大证券固定收益首席分析师张旭看来，“前期流动性偏宽松的时间越长，市场越期待宽松的持续，这就是所谓的适应性预期。这种心态在市场中是普遍的，却不够客观、不符合事物发展的规律。相反，随着我国经济恢复发展态势以及信贷总量增长稳定性的增强，我们离资金利率筑底回升的时间点应该已越来越近。”

　　“就现阶段而言，触发资金利率上行的主要因素料为融资需求的改善。”张旭补充表示，“当然，其上行节奏不会太快，总体料呈现出有间歇的、充分考虑市场情绪的氛围，但中长期内终将回到OMO利率附近。”

　　“对于债市，个人不建议过于突出长期逻辑。”一位机构交易员在接受记者采访时称，“目前的利率走势，若按窄幅横向移动考虑，预计10年期国债收益率会在2.60%至2.65%区间内窄幅震荡。总之，站在审慎的角度思考，还是不能排除债市表现‘短多中空’的可能性。”

　　中信建投证券固收首席分析师曾羽并称：“近期市场预期的切换节奏趋慢，在稳增长、弱数据的大背景下，疫情、新增政策与资金面变化将重新成为市场博弈的主旋律，而‘以稳为主、守住利润’或成为大部分机构的一致策略。我们认为，在10月底前，货币市场利率料从低位缓慢向政策利率靠拢，彼时利率曲线的短端压力将大于长端。”

　　市场操作渐现分歧

　　综上，回到债市布局层面，基于市场中多空分歧依旧存在的现状，则投资策略亦大相径庭。

　　当前，看多的机构普遍认为，利率短期虽有颠簸，却并没有转势。与此同时，在利率债收益率曲线形态已经获得相对充分的修复之后，拉长久期应是更优选择。

　　“在当前的基本面背景下，资产荒的逻辑难以改变，流动性带来的一点颠簸并不值得担忧。而且国债1Y-10Y期限利差已经升至90BP附近，在较为陡峭的曲线下，利率债上的久期可以尽可能拉长。”国元证券总量团队负责人、首席宏观与固收分析师杨为敩说。

　　华泰证券研究所固收团队亦指出，鉴于经济基本面继续维持弱修复格局，且地产信心的重塑和资产负债表收缩的逆转都需要时间，因此利率低位的持续时间可能较长，即使短期压平所有“洼地”后债市波动会有所增大，可整体仍属于安全资产。

　　“现阶段30年期国债表现良好，我们建议继续关注。”国泰君安证券研究所固收首席分析师覃汉表示，“首先，目前30年期国债已经变成交易活跃券，我们认为不仅仅是本轮牛市，在未来国内的债券市场中，30年期国债会成为主流的交易品种；其次，身处地产下行周期，伴随提前还贷潮的出现，配置型机构将更加认可30年期国债这类超长久期的优质票息资产。”

　　至于相对审慎的机构，基于资金面进入“缓步收敛但不收紧”阶段的判断，其普遍认为，10年期国债的中枢和高点虽将随着经济潜在增速下行、城投和地产模式弱化而逐级回落——未来2.8%至3.0%可能已经是上限，但2.6%之下的空间亦不大，目前已进入“鱼尾阶段”，利率下攻至2.5%则需要房地产市场持续低迷甚至风险扩散作为前提。

　　对应到债市布局层面，当前更建议各机构逐步留好流动性出口，以策安全。

（文章来源：新华财经）